Der durch die Ausbreitung der Covid-19-Epidemie verursachte Rückgang an den Aktienmärkten war sowohl in seiner Geschwindigkeit als auch in seinem Ausmaß brutal. So wird die Woche des 9. März als eine der schlimmsten Wochen aller Zeiten in die Annalen der Aktienmärkte eingehen.

Auf der ganzen Welt waren die Reaktionen der Regierungen auf diese Gesundheitskrise drastisch. Um eine Überlastung des Gesundheitssystems zu verhindern, legten viele Länder ihre Wirtschaft buchstäblich still und schränkten die Bewegungsfreiheit ihrer Bevölkerung ein. Die Auswirkungen auf die Wirtschaft, sowohl auf nationaler als auch auf internationaler Ebene, waren erheblich: der Flugverkehr ging um 95 % zurück, verlassene Stadtzentren, geschlossene Geschäfte und Restaurants, unterbrochene Lieferketten und stillgelegte Produktionsstätten. Es überrascht nicht, dass Wirtschaftsinstitute wie der IWF und die EZB für das Jahr 2020 eine schwere globale Rezession voraussagen.

Aber jede Krise hat ein Ende, und die richtigen Schlussfolgerungen müssen auf verschiedenen Ebenen gezogen werden, auch an den Finanzmärkten. Dasselbe gilt für die europäischen Small Caps.

Wie verhalten sich Small Caps in Baissephasen?

Lassen Sie uns zunächst analysieren, wie sich Small Caps seit Beginn der aktuellen Krise verhalten haben.

Vom diesjährigen Höchststand (am 19.02.2020) bis zu seinem Tiefststand (am 23.03.2020) hat der MSCI Europe Small Cap NR Index um 41 % abgewertet, ein stärker ausgeprägter Rückgang als der MSCI Europe NR, sein "Large Cap"-Äquivalent, der um 35 % fiel (siehe Grafik).

Quelle: MSCI, Bloomberg

Diese Tendenz, dass Small Caps stärker fallen als Large Caps, war auch während der Finanzkrise 2007 bis 2008 zu beobachten, wie die nachstehende Grafik zeigt.

Quelle: MSCI, Bloomberg

Die Underperformance der Small Caps während der Baissephase war hauptsächlich auf zwei Faktoren zurückzuführen:

1. In Zeiten der Ungewissheit oder Krise (gesundheitliche, wirtschaftliche oder finanzielle Krise) ist das vorrangige Ziel der Investoren, ihr Kapital zu erhalten. Kleine Unternehmen, die häufig in Nischen oder sehr spezifischen Sektoren tätig sind, haben im Allgemeinen nicht die Fähigkeit, den Nachfragerückgang in einer Sparte durch die Stabilität einer anderen Sparte auszugleichen. Mit anderen Worten: Investoren, die auf der Suche nach Transparenz und Stabilität sind, ziehen es vor, große diversifizierte Unternehmen wie Nestlé, Unilever oder Roche zu besitzen, anstatt sich einem kleinen italienischen Unternehmen auszusetzen, das in einem einzigen Sektor tätig ist.
2. Der zweite Grund ist technischer Natur. Die Liquidität der Small-Cap-Unternehmen in Bezug auf die am Markt gehandelten Wertpapiere ist begrenzter als die der Large-Cap-Unternehmen. Häufig wird ein Teil des Unternehmens von einem Referenzaktionär gehalten, der im Allgemeinen seine Position nicht häufig wechselt. Wenn also der Markt am Boden ist und jeder verkaufen will, leiden die Aktienkurse dieser Unternehmen stärker.

Nach dem Tiefpunkt an die Spitze?

Welche nützlichen Schlussfolgerungen können wir daraus ziehen, wenn diese Underperformance einmal festgestellt ist? Schauen wir uns an, was in den vergangenen zwei Jahrzehnten geschehen ist, und hier insbesondere das Verhalten des Small-Cap-Segments unmittelbar nach großen Börsenkrisen.

So entwickelten sich Anfang der 2000er-Jahre, nach dem Platzen der Dotcom-Blase, die Small Caps in den fünf Jahren nach dem Markttief vom 9. Oktober 2002 besser als die Large Caps.

Quelle: MSCI, Bloomberg

Die gleiche Schlussfolgerung lässt sich aus einer Entwicklungsanalyse der europäischen Märkte nach der durch den Zusammenbruch der Investmentbank Lehman Brothers ausgelösten Finanzkrise ziehen. Nachdem am 6. März 2009 ein Tiefpunkt erreicht war, erwies sich die Markterholung in den kommenden fünf Jahren für kleine Unternehmen ausgeprägter als für große.

Quelle: MSCI, Bloomberg

Über einen längeren Zeithorizont, der diese beiden Krisen umfasst (09.10.2002-31.12.2019), ist dieser Unterschied noch deutlicher zu erkennen. So ist die Outperformance der Small Caps – trotz der Underperformance in der Baissephase – auf dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise 2008 über den gesamten Beobachtungszeitraum hinweg besonders deutlich.

Quelle: MSCI, Bloomberg

Wird sich die Geschichte wiederholen?

Es ist zwar nicht sicher zu sagen, aber wir sind überzeugt, dass die meisten Small-Cap-Aktien wieder einmal gestärkt aus dieser Krise hervorgehen sollten.

In der Tat profitieren Small Caps im Allgemeinen von spezifischen Merkmalen, die sie in Zeiten der wirtschaftlichen Erholung und der Erholung der Aktienmärkte begünstigen:

1. Solide Bilanzen: Kleine Unternehmen verfügen nicht über die gleichen Möglichkeiten wie große Unternehmen, sich mit Schulden zu finanzieren; sie verfügen daher über eine konservativere Finanzierungspolitik und einen geringeren Schuldenstand, die es ihnen ermöglichen, ihre Aktivitäten nach einer wirtschaftlichen Rezession schnell wiederaufzunehmen. Beispielsweise beträgt die Gesamtverschuldung / Eigenkapitalquote des MSCI Europe Small Cap für 2019 das 1,24-fache, während die Quote des MSCI Europe Small Cap das 1,63-fache beträgt.
2. Eine im Allgemeinen flachere hierarchische Organisation, die kleineren Unternehmen mehr Beweglichkeit verleiht und es ihnen ermöglicht, sich leichter an Marktveränderungen anzupassen.
3. Kleinere Unternehmen befinden sich in der Regel in ihrer Entwicklungsphase, die ein größeres Wachstum mit sich bringt, was für Investoren ein attraktives Merkmal ist.
4. Unternehmen mit geringer Marktkapitalisierung verfügen oft über sehr spezifisches Know-how und konzentrieren sich auf eine begrenzte Anzahl von Produkten oder Dienstleistungen, die nur eine kurze Erholungszeit erfordern.
5. Das Liquiditätsproblem, das bei einem Abschwung so nachteilig ist, spielt bei einem Aufschwung die gegenteilige Rolle, da es die Entwicklung des Aktienkurses begünstigt.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass zwar alle diese Faktoren für eine Rückkehr der Small-Cap-Aktien sprechen, dass es aber, sobald sich die Finanzmärkte wieder beruhigt haben, für die Erzielung einer langfristig nachhaltigen Performance unerlässlich ist, ein hohes Maß an Selektivität bei der Einzeltitelauswahl beizubehalten und nur in Unternehmen zu investieren, die solide genug sind, um Rezessionsphasen zu überstehen.

Dieses Ziel will BLI mit seiner disziplinierten Investitionsmethodik erreichen, indem man sich auf qualitativ hochwertige Unternehmen mit starken Wettbewerbsvorteilen, soliden Bilanzen, einzigartigem Know-how und hohem Potenzial zur Cashflow-Generierung konzentriert.