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Les inventaires et le commerce international ont fortement contribué au rebond de la croissance au cours des trois premiers mois de l’année. La décélération des composantes les plus cycliques ne doit, à ce stade, pas inquiéter outre mesure les analystes. Explications avec Jean-François Gillardin, Head of Discretionary Portfolio Management.

La publication de la croissance américaine a dépassé les attentes du consensus au premier trimestre. Attendue à 2,3 %, la première estimation du produit intérieur brut est ressortie à 3,2 % en rythme trimestriel annualisé. Cette annonce a toutefois provoqué une légère baisse des taux souverains, la composition de la croissance inquiétant les investisseurs.

En effet, les inventaires et le commerce international ont fortement soutenu le rebond de l'activité au cours des trois premiers mois de l'année. Pour le troisième trimestre consécutif, les inventaires ont contribué positivement au produit intérieur brut - les entreprises ayant décidé d'augmenter leurs inventaires suite aux incertitudes liées à la guerre commerciale - faisant craindre aux analystes des effets négatifs pour les trimestres à venir.

La même explication vaut pour le commerce international. Craignant une escalade des tensions commerciales au second semestre 2018, les entreprises américaines ont préféré anticiper leurs importations provoquant de ce fait une détérioration de la balance commerciale américaine. Les rumeurs faisant état d'avancées positives dans les négociations ont eu l'effet inverse au cours du premier trimestre.

Pour avoir une meilleure vue de la qualité de la croissance, mieux vaut se focaliser sur la demande domestique qui mesure la croissance sans les inventaires et le commerce international et plus particulièrement sur la consommation et l'investissement. À ce titre, les dépenses de consommation des ménages ont particulièrement déçu les marchés avec une progression de 1,2 %. Plus inquiétant, la consommation de biens durables - biens dont la durée de vie est supérieure à 3 ans - s'est fortement contractée sur le trimestre.

La progression des dépenses d'investissement (1,5 %) était à peine plus forte. Ici aussi, les composantes les plus cycliques étaient en souffrance aussi bien pour l'investissement résidentiel que non résidentiel. Au sein de l'investissement non résidentiel, les dépenses d'équipement des entreprises (0,2 %) progressaient à peine, après avoir été un des principaux soutiens de l'investissement au cours des dernières années. Au niveau résidentiel, la faiblesse de l'activité n'est pas nouvelle. La contribution du secteur immobilier à la croissance est, en effet, négative depuis le premier trimestre 2018.

La prudence est de mise

La décélération de ces données n'est pour le moment pas encore trop préoccupante. Les dépenses de consommation des ménages ont probablement été négativement impactées par la fermeture forcée des services publics non essentiels ainsi que par des conditions climatiques défavorables. Le scénario observé n'est, par ailleurs, pas un fait isolé. Un phénomène semblable avait déjà eu lieu au premier trimestre 2018 avec une progression encore plus limitée des dépenses de consommation (0,5 %) et également une contraction de la consommation de biens durables. Cela n'avait pourtant pas empêché la consommation de croître à un rythme soutenu le restant de l'année.

La baisse du moral des entrepreneurs suite à la forte correction boursière observée au quatrième trimestre de l'an dernier a, quant à elle, probablement négativement influencé les dépenses d'investissement des entreprises de même que l'incertitude concernant l'évolution de la guerre commerciale. Le rebond des marchés et les avancées dans les négociations devraient petit à petit inverser la tendance.

En absolu, la progression de la croissance américaine peut sembler impressionnante compte tenu de des facteurs spécifiques observés au premier trimestre (fermeture des services publics non essentiels, conditions climatiques). La composition de cette dernière invite toutefois à un peu plus de prudence. Si la décélération des composantes les plus cycliques de la consommation et de l'investissement apparaît pour le moment temporaire, elle doit néanmoins être surveillée de près.

Cette publication n'est toutefois pas de nature à infléchir le discours, devenu plus accommodant, de la Banque centrale américaine. Selon toute vraisemblance, la Fed devrait maintenir sa politique monétaire inchangée tout au long de l'année. À ce stade, il nous semble, par conséquent, toujours prématuré d'anticiper une récession à court terme aux États-Unis.

Jean-François Gillardin
Head of Discretionary Portfolio Management
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