Repaso de los principales acontecimientos económicos recientes
Los meses de verano estuvieron marcados por la confirmación de una desaceleración del dinamismo estadounidense, que quedó especialmente patente en el ámbito del empleo y justificó el primer recorte de los tipos en 2025.
Firma de un acuerdo comercial entre la Unión Europea y Estados Unidos
A finales de julio, la Unión Europea y Estados Unidos lograron alcanzar un acuerdo marco, muy parecido al firmado por el gigante americano y Japón, que limitaba los aranceles estadounidenses sobre la mayoría de las importaciones (en especial de automóviles y medicamentos) procedentes de la UE al 15%. Aunque este acuerdo proporcionaba más estabilidad y visibilidad a las empresas, la subida de los aranceles seguía siendo significativa y podía frenar la actividad. Además, el acuerdo incorporaba compromisos de inversión impuestos por la administración Trump. A título ilustrativo, la Unión Europea aceptó un objetivo de compra de productos energéticos (en particular, petróleo, gas y tecnología nuclear) por valor de 250.000 millones de dólares anuales durante los tres próximos años. Dicho objetivo parece poco creíble. De hecho, las importaciones de productos energéticos procedentes de Estados Unidos representaban algo menos de 75.000 millones de dólares en 2024 (de una factura total que superó por poco los 400.000 millones). Por tanto, este importe debería triplicarse, lo que parece poco realista, más aún si se tiene en cuenta que esas importaciones las realizan empresas privadas, cuyas decisiones se rigen por las dinámicas del mercado (evolución de precios, etc.) y no por objetivos políticos.
Acusada ralentización del mercado laboral estadounidense
La dinámica económica estadounidense se debilitó durante el primer semestre de este año. De hecho, el PIB solo avanzó un 1,4% en términos anualizados. Se trata de una desaceleración contundente y notable en distintos componentes de la demanda interna. El gasto de los hogares, que es el motor de la economía, solo creció un 1% en términos anualizados durante la primera mitad de 2025. En este contexto, cobra cierto sentido que los inversores analicen todavía con más atención la evolución del mercado laboral, en el que la degradación es incontestable.
La fuerte revisión a la baja de los puestos de trabajo creados en mayo y junio anunciada por la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS, por sus siglas en inglés) provocó la ira del presidente Trump, que destituyó a principios de agosto a la responsable de este organismo independiente encargado de la publicación de estadísticas sobre el empleo y la inflación. Esta decisión, contraproducente porque reduce la confianza de los inversores en las publicaciones de la BLS, es, según el presidente de EE. UU., la consecuencia de una manipulación de las estadísticas con fines políticos. Sin embargo, las cifras de empleo de agosto no resultaron más tranquilizadoras, puesto que solo se crearon 22.000 puestos de trabajo, lo que confirmaba la atonía de las contrataciones al otro lado del charco desde mayo. Asimismo, a pesar de la gran reducción de los flujos migratorios y de la ausencia de una aceleración neta en los despidos, la tasa de desempleo continúa al alza y se sitúa en el 4,3%, su nivel más elevado desde 2021.
Primera rebaja de tipos de la Reserva Federal en 2025
El deterioro que se ha percibido estos últimos meses en el plano del empleo provocó un cambio en el discurso de las autoridades monetarias estadounidenses, si bien la inflación sigue rondando el 3%. La reciente rebaja de los tipos de 25 puntos no sorprendió a los mercados, que, además, prevén otros dos recortes de tipos de aquí a finales de año.
Fuente: Reserva Federal, Banque de Luxembourg
El poder político ejerce una intensa presión sobre las autoridades monetarias de Estados Unidos, en especial, sobre el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, cuyo mandato finaliza en mayo de 2026. A este se le ha reprochado no haber respondido de forma positiva a las exigencias del presidente Trump, que desearía asistir a un descenso sustancial de los tipos. Abundan los intentos de desestabilización. Por ejemplo, recientemente se ha acusado a Powell de mala gestión en el marco de un proyecto de renovación del edificio de la Reserva Federal.
Por otra parte, Donald Trump ha posicionado oficialmente a su asesor económico, Stephen Miran, crítico acerbo de la política actual del banco central, como gobernador de la entidad con el fin de reemplazar a Adriana Kugler, que dimitió del cargo. El voto de Miran, confirmado en un tiempo récord en su nuevo cargo por el Senado, se añade así a los de Christopher Waller y Michelle Bowman, ambos nombrados por Trump y también favorables a unos tipos inferiores al nivel actual. Lo que resulta incluso más inquietante es que, pese a carecer absolutamente de base jurídica, el presidente de Estados Unidos ha anunciado el despido de la gobernadora Lisa Cook, acusada de fraude en el marco de la obtención de un crédito hipotecario. La gobernadora, nombrada por Joe Biden en 2022, ha respondido y ha declarado que seguirá desempeñando su misión en la Fed. Un procedimiento judicial que podría acabar sometiéndose al arbitraje del Tribunal Supremo que determinará si existe un motivo serio para justificar dicho despido.
El objetivo de la administración Trump es claro: subordinar la política monetaria de la Reserva Federal a las necesidades de la política presupuestaria, muy expansionista, del Gobierno estadounidense, lo cual desembocará en una pérdida de independencia del banco central. Este «dominio presupuestario» suscita inquietud, puesto que amenaza la credibilidad de la institución cuya misión es esencial para el buen funcionamiento de la economía y los mercados financieros. Así pues, la administración se arriesga a generar una mayor inflación y a provocar una subida de los tipos a largo plazo. Resulta una situación paradójica, puesto que la lucha contra la inflación probablemente fue el tema de campaña que hizo que Donald Trump se alzara con la victoria en las elecciones.
Continuo descenso del dólar pese al mayor riesgo político en Francia
A esos ataques repetidos contra la Fed se atribuye el persistente debilitamiento del dólar. El apetito por los activos estadounidenses sigue siendo importante, pero muchos inversores, en particular de Asia, cubren cada vez más el riesgo cambiario.
En estos momentos, nos parece peligroso apostar fuerte por las perspectivas del billete verde. Es cierto que una divisa evoluciona de manera relativa, y esa relación se ve influenciada por múltiples factores y no únicamente por un diferencial de interés o, incluso, de crecimiento.
El enorme aumento del riesgo político en Francia no ha tenido consecuencias para el euro. Los mercados no se sorprendieron de que Fitch rebajara la calificación del país galo de AA- a A+. La situación presupuestaria francesa no deja de llamar la atención. El déficit superará el 5% del PIB en 2025 y debería mantenerse por encima de ese umbral en 2026 y 2027. En un entorno de polarización extrema de la política interior francesa, el nuevo primer ministro del país, Sébastien Lecornu, deberá alcanzar pronto un compromiso en materia de esfuerzos presupuestarios y minimizar, al mismo tiempo, los efectos colaterales en el crecimiento. Reviste vital pertinencia que se adopten medidas creíbles que limiten la trayectoria alcista del déficit y de la deuda pública (113% del PIB a finales de 2024, con previsión de que se acerque al 130% de aquí a 2030 según las últimas estimaciones del Fondo Monetario Internacional). El diferencial de los tipos a 10 años entre Francia y Alemania no se ha ampliado sensiblemente, pero se sitúa, no obstante, en las cotas máximas registradas en los últimos 10 años, en un nivel próximo a los 80 puntos básicos.
Fuente: Bloomberg, Banque de Luxembourg
Sin cambios por parte del BCE
La compleja situación política en Francia no parece inquietar en estos momentos al BCE, que ha recordado que dispone de herramientas (el Instrumento de Protección de la Transmisión) para intervenir en el mercado secundario en caso de alza injustificada y desordenada de los costes del endeudamiento. No obstante, la situación actual no hace necesario recurrir a ellas.
Por tanto, el Banco Central Europeo ha mantenido su política monetaria sin cambios con un tipo de depósito al 2%. La inflación, del 2,0% en términos anualizados en agosto, se halla en un nivel en consonancia con el objetivo, y la trayectoria de los indicadores adelantados PMI resulta tranquilizadora. El índice compuesto mejoró (51,1 puntos frente a los 50,6 previstos y los 50,9 de julio) gracias al regreso a la senda expansionista del sector manufacturero (50,5 puntos frente a 49,8 el mes anterior), alentado por un repunte en la cartera de pedidos, el primero desde hace más de un año. La zona euro hace gala de resiliencia pese a la perturbación provocada por los aranceles y la fuerte subida del euro. Las últimas proyecciones económicas publicadas por el BCE también se han revisado al alza, y ahora se prevé un crecimiento del 1,2% en 2025 (frente al 0,9% anticipado previamente), del 1% en 2026 y del 1,3% en 2027. Está previsto que la inflación se sitúe por debajo del 2% los dos próximos años. Los países del sur de Europa se muestran especialmente dinámicos. Por ejemplo, Fitch acaba de revisar al alza la calificación de Portugal (de A- a A) gracias a la mejora continua de las finanzas públicas y a un crecimiento sólido, que se prevé que se sitúe ligeramente por debajo del 2% en 2025, impulsado sin duda por la robustez del mercado laboral.
Buen posicionamiento de los activos de riesgo
El mercado mundial de renta variable siguió revalorizándose durante el verano, con la inteligencia artificial como principal catalizador. La concentración en el mercado estadounidense se ha acentuado todavía más, y las diez mayores capitalizaciones del S&P 500 ya representan alrededor del 40% del índice. Las valoraciones en Estados Unidos siguen pareciendo elevadas, pero están respaldadas por un sólido crecimiento de los beneficios y una alta rentabilidad. La depreciación del dólar penaliza en gran medida a los inversores en euros, que han perdido gran parte de las ganancias cosechadas a principios de año.
Damien Petit, Responsable de Inversiones de Banca Privada
Banque de Luxembourg
