Un retour progressif des statistiques officielles outre-Atlantique

La fin de la plus longue période de paralysie budgétaire aux États-Unis – 43 jours – a permis une relance progressive de l’appareil statistique américain. Ce dernier confirme une dynamique robuste de l’activité outre-Atlantique en dépit du choc tarifaire initié par l’administration Trump en avril 2025.

Cette croissance solide repose, d’une part, sur la dynamique de consommation des ménages les plus aisés et, d’autre part, sur le cycle d’investissement dans l’intelligence artificielle. Le fort regain de tensions géopolitiques en ce début d’année, en particulier la menace d’une annexion du Groenland par les États-Unis, ne devrait pas remettre fondamentalement en cause le scénario d’une poursuite d’une croissance modérée de l’économie.

Une croissance américaine portée par la consommation

La croissance durant le troisième trimestre a ainsi une nouvelle fois défié tous les pronostics, ressortant à 4,4 % en rythme trimestriel annualisé, soit le rythme le plus soutenu enregistré au cours des deux dernières années. Moteur de l’économie américaine, la consommation des ménages affiche une hausse de 3,5 %, une performance remarquable.

Nous constatons à nouveau un décalage important entre la faiblesse persistante des différents indicateurs de confiance des ménages et la robustesse des données de dépenses effectives.

En effet, depuis plusieurs années, la consommation est supportée par la frange la plus aisée de la population, cette dernière bénéficiant d’effets richesse significatifs. Les ménages disposant des 20 % des revenus les plus élevés concentrent en outre une portion de plus en plus importante (au-delà de 70 %) de cette richesse. Peu sensibles à la problématique d’inflation, ces ménages constituent le véritable moteur de la consommation américaine. La stagnation du revenu disponible en termes réels sur le trimestre et le recul du taux d’épargne des ménages (4,2 % contre 5 % durant le second trimestre) illustrent toutefois cette dépendance significative à une portion congrue de la population.

L’investissement des entreprises toujours robuste, porté par l’intelligence artificielle

Bien qu’en léger ralentissement après un premier semestre d’excellente facture (+3,2 % en rythme trimestriel annualisé), l’investissement non résidentiel continue d’afficher une croissance solide grâce aux dépenses technologiques liées à l’intelligence artificielle (partiellement compensée cependant par une augmentation des importations de biens technologiques).

A côté de la consommation des ménages, le puissant cycle d’investissement lié à l’intelligence artificielle constitue le second moteur de performance de l’économie américaine. La circularité grandissante entre les différents acteurs présents sur la chaine – les producteurs de semi-conducteurs, les hyperscalers, et les sociétés d’applications d’intelligence artificielle – illustrée par une multiplication des liens financiers, industriels et technologiques, constitue toutefois un point d’attention.

Faiblesse des créations d’emplois et coûts unitaires du travail en repli

Les créations mensuelles de postes de travail aux États-Unis sont ressorties à 15 000 unités en moyenne depuis le mois de juillet, une progression anémique. Le taux de chômage se maintient toutefois à un niveau très bas (4,4 %) ne laissant pas actuellement apparaitre de déséquilibre important entre l’offre – contrainte par une politique migratoire très restrictive – et la demande sur le marché de l’emploi.

Compte tenu d’un taux d’épargne des ménages très limité (sous les 5 % du revenu disponible), il paraît justifié que la Banque centrale américaine s’inquiète davantage de l’état du marché du travail plutôt que de l’inflation. Par ailleurs, les coûts unitaires du travail affichaient une contraction au cours des deux derniers trimestres – un facteur favorable à la profitabilité des entreprises – grâce à une forte progression de la productivité. Il est très probable que la productivité bénéficie d’une hausse structurelle, à l’instar du mouvement observé fin des années 1990, période marquée par un puissant cycle d’investissements dans le domaine technologique (internet). L’ampleur et le timing de cette progression restent toutefois très incertains.

La Réserve fédérale à nouveau sous pression

Bien que toujours affectée par une collecte d’information perturbée suite au long épisode de shutdown, l’inflation est restée stable en décembre (+2,7 % sur base annuelle), une évolution rassurante pour la Réserve fédérale. La pression politique sur son président, Jerome Powell, reste toutefois très forte. Ce dernier vient récemment de confirmer une convocation du département de la Justice liée à son audition devant le Congrès concernant les travaux de rénovation au siège de l'institution.

La réaction de nombreux responsables politiques, y compris au sein du camp républicain, illustre toutefois la volonté de protéger le comité de politique monétaire de toute ingérence politique, un élément encourageant. Les velléités d’intervention de l’administration américaine sur les taux n’ont pourtant pas disparu. Donald Trump multiplie les initiatives. Sans fournir de détails sur un éventuel calendrier, le Président a récemment ordonné à deux agences semi-gouvernementales, Fannie Mae et Freddie Mac, d'acheter pour 200 milliards de dollars de prêts hypothécaires titrisés afin de faire pression à la baisse sur les taux hypothécaires et faciliter l’accès au logement. Trump a également émis l’idée de limiter à maximum 10 % les taux d’intérêt sur carte de crédit, une idée séduisante sur papier mais qui contraindra l’offre de crédit aux ménages si elle est appliquée.

Une dynamique positive en zone euro

Bien qu’en léger fléchissement en décembre, les indicateurs précurseurs en zone euro restent bien orientés avec un PMI composite se maintenant dans la zone d’expansion à 51.5 points, en phase avec une croissance proche du potentiel. Les perspectives allemandes s’améliorent, un élément encourageant pour la zone euro. Après deux années consécutives de contraction, l’Allemagne a retrouvé le chemin d’une légère progression en 2025 grâce notamment à une nette accélération de la consommation des ménages et des dépenses publiques. L’expansion budgétaire, dont les premiers effets semblent visibles dans la trajectoire haussière des nouvelles commandes à l’industrie, est de bon augure pour l’activité allemande qui devrait accélérer en 2026 et 2027.

Et une inflation européenne en repli

La hausse des prix poursuit sa modération, ressortant dorénavant à 1,9 % sur base annuelle en décembre, en-dessous de l’objectif de 2 % de la Banque centrale européenne. L’inflation devrait poursuivre son repli au cours des prochains mois sous l’effet d’une pression moins intense au sein des services. Les autorités monétaires, dans leurs dernières projections, tablent sur une croissance des prix de 1,9 % en 2026 et 1,8 % en 2027. Si le cycle de baisse de taux semble largement réalisé – les marchés n’anticipent pas de changement de cette année – la Banque centrale dispose d’une marge de manœuvre pour assouplir davantage sa politique en cas d’accès de faiblesse inattendu de la croissance lors des prochains trimestres (nouvelles tensions commerciales).

Des exportations chinoises très dynamiques en 2025

Le commerce international a conservé son rôle de moteur de la croissance chinoise, en dépit du relèvement significatif des tarifs douaniers. Les exportations chinoises ont ainsi progressé de 5,5 % en 2025, en ligne avec la hausse de 5,8 % en 2024. Celles à destination des États-Unis ont certes baissé sensiblement (-20 % après +4 % en 2024) mais elles ont été largement compensées par une augmentation des exportations vers l’Europe (+8,5 %) et l’Asie (+10,5 %) notamment. L’innovation chinoise, couplée à un subventionnement massif de nombreuses industries, constitue une menace directe pour l’économie européenne.

Les actifs risqués toujours bien orientés en ce début d’année

L’environnement mondial, globalement expansionniste sur les plans monétaire et budgétaire, reste favorable aux actifs risqués. Le regain de tensions géopolitiques ravive toutefois la volatilité sur les marchés financiers. Les velléités d’annexion du Groenland par les États-Unis menacent directement la sécurité de l’Union européenne et questionnent clairement la viabilité de l’OTAN. L’introduction possible de droits de douane supplémentaires dès février à l’encontre de plusieurs pays européens en cas de refus de cession du Groenland inquiète les investisseurs et contraindra l’Union européenne à réagir. À terme, une désescalade reste toutefois le plus probable avec notamment l’octroi d’un accès aux États-Unis aux ressources minières de l’île.

Damien Petit, CFA, Responsable des investissements Banque Privée
Banque de Luxembourg